余翔 安博电子官方网站,安博app登录入口特约专家、中国论坛特约专家，中国社会科学院美国研究所美国经济问题学者
要点
美国对外商投资正从“交易审查”加速走向“全流程约束”。企业对美投资应在项目启动之际就建立起对政策敏感度、属地复杂性和投后合规运营的完整认知，并据此形成更稳健的投资决策、组织架构和合规能力。
特朗普重返白宫后，美国对外商投资尤其是涉华资本的治理取向继续收紧，呈现出由交易审查向准入、落地和投后运营全链条延伸的特征：国家安全边界继续外延，产业竞争、供应链重构、土地与数据治理、补贴资格等被更紧密地嵌入投资全过程；联邦规则与州地方法规、产业政策与安全工具相互叠加，企业面临的制度不确定性显著上升。赴美投资企业面对的风险，已不再主要取决于交易能否获批，而是沿着准入审查、属地落地和投后运营持续展开。对中资企业而言，过去，企业评估对美投资，更多关注美国外国投资委员会审查和具体交易结构设计；如今，决定项目成败的往往是审查之后的项目落地能力、运营能力以及与之配套的资金组织能力。企业对美投资正逐渐脱离单次交易的属性，演变为持续穿越“审查门槛、落地门槛、运营门槛”的过程。
特朗普回归后对外商投资“选择性欢迎”与“针对性限制”并行强化
特朗普重返白宫后，美国在涉华投资治理上的政策取向，进一步体现出行业清单化、工具复合化和执行前移化特征。在政策取向上，特朗普政府虽不排斥外资，甚至鼓励外来投资，却强化了“选择性欢迎”与“针对性限制”并行的治理逻辑。凡有助于制造业回流、就业增长和技术领先，且服务于美国本土产业目标的资本，会获得一定欢迎；凡涉及战略产业、关键基础设施、敏感数据、农业土地以及“外国对手”关联投资，则面临更高进入门槛。
美国对外商投资的约束对象已不再局限于传统并购审查，而是逐步向资本市场、养老金资金、绿地投资、房地产与农地、补贴资格和对外投资限制等领域延伸。尤其是在特朗普第二任期“美国优先投资政策”与后续税收规则调整推动下，美国正将产业补贴资格与国家安全筛查紧密关联。2026年2月，美国财政部和国税局已就清洁能源制造与发电税收抵免中的“被禁止外国实体”限制发布临时规则，将外资背景、供应链来源与税收优惠资格直接挂钩，表明补贴和税收优惠本身也在成为投资安全治理的关键政策杠杆。当前，美国对外商投资治理的变化，不只是单一门槛突然拔高，而是不同层次规则相互嵌套、相互传导。企业面对的已不是此前彼此相对分离的审批、属地和合规问题。
企业对美投资面对“三重门槛”的具体表现及其相互传导
随着宏观环境变化，企业对美投资的风险结构正在发生明显变化。企业赴美投资面对的是由联邦准入审查、州地方法规约束和投后持续合规共同构成的“三重门槛”。企业对美投资已不是简单的“能否进入”的问题，而是“能否落地、能否经营、能否稳定实现收益”的系统性考验。
准入审查门槛：从审“交易”到审“实质”
准入审查仍是中资企业赴美投资最直观的一道门槛，但其核心已不只是是否触发美国外国投资委员会的审查，而是项目是否被认定涉及关键技术、关键基础设施、敏感个人数据、国防供应链、重要矿产、能源安全和敏感地产等。企业常见的误区，是把投资审查理解为单纯的法律程序，低估其政治经济属性。事实上，同一交易结构在不同时间窗口和外部关系背景下，可能面临明显不同的审查强度。
在特朗普第二任期，赴美投资准入审查呈现两点变化。其一，对象外延化。除并购和控股交易外，少数股权投资、合资安排、技术合作、长期供应协议以及附带治理权或信息权的金融投资，都可能被纳入更高强度审查范围。其二，结果条件化。企业面对的不是简单的项目“通过”或“否决”，而是附带持续义务的条件性安排，包括信息隔离、人员限制、供应链承诺、数据本地化、第三方审计和政府持续监督等。对企业而言，准入风险越来越多地向投后运营递延。这不仅会增加法律成本，还会延长谈判周期，抬高融资不确定性，并增加前期顾问费用、锁定费和机会成本。
属地监管门槛：州与地方规则亦为实质约束
赴美投资企业往往容易低估州与地方规则的影响，认为联邦层面通过审批即可推进项目。但近年实践表明，土地使用、农业地产、关键设施周边不动产、环境许可、劳动用工和社区政治反应，越来越成为项目推进的“第二道门”。对制造业、仓储物流、能源、数据中心、农业加工等需要实体落地的项目来说，州与地方规则往往直接决定项目的时间成本和可行性。
美外商投资属地监管的挑战在于其碎片化和动态性并存。不同州政策取向、执法尺度和行政效率差异明显；同时，州层面的立法和行政解释也可能快速变化。近两年，美国州层面对“外国对手”关联主体持有农业土地、关键设施周边地产和部分战略资产的限制继续扩散，进一步抬高了实体项目的选址和落地成本。更重要的是，属地监管并非独立于联邦审查。一旦项目在联邦层面被贴上敏感标签，地方政府、社区组织和行业协会往往会同步提高警惕，形成多层压力叠加。
从企业经营角度看，属地监管门槛往往带来三方面影响：一是项目选址受限，符合项目要求的备选空间和土地资源减少；二是许可流程拉长，建设周期延后，资本开支节奏被打乱；三是企业被迫追加本地化投入，用于稳定就业、设备升级、社区沟通和公共关系。多数项目并非不能投资，而是落地成本、时间成本不断上升，使原本可行的财务测算失去吸引力。
运营合规门槛：从“投进去”到“干下去”
项目运营合规门槛已从一般管理要求上升为项目能否持续运转的核心变量，其内容涵盖出口管制与再出口管理、制裁与实体清单风险、供应链可追溯要求、补贴和税收优惠资格、数据与网络安全、关键岗位背景管理、第三方伙伴尽调以及内部报告和留痕机制等多个方面。
目前，这一门槛之所以更具约束力，在于美国政策工具正呈现“产业政策、国家安全、财政税收、行政执法”协同收紧的特征。企业在获得税收优惠、补贴资格或政府采购准入的同时，往往也被附加关于供应来源、股权结构、技术许可、关联交易和信息披露的更高要求。对中资企业而言，竞争已不只是产品和成本竞争，更是合规架构和执行能力竞争。一个项目即使顺利进入美国市。部赡芤蚬┯α蠢丛、合作伙伴背景、数据治理方式或补贴申领资格等因素，而在投后阶段面临新的约束。最终受到影响的，不只是项目经营自由度，还包括补贴兑现、再融资能力、政府合同准入、利润分配稳定性和资产退出价格等。对企业而言，这种运营约束不仅关系项目能否持续经营，也直接影响项目的财务回报稳定性、跨境资金安排、利润汇出的安全性与合规性。投后合规一旦出现问题，影响的往往不只是经营本身，还会进一步传导至资金链条和收益实现。
日本制铁收购美国钢铁案的启示
日本制铁收购美国钢铁案虽非涉华投资，但其启示意义在于，这一案例不是简单说明“外资并购美国关键企业会遇到阻力”，而是清楚表明，美国对敏感行业外资交易的治理，正通过“三重门槛”的系统性累加不断强化。
2023年12月，日本制铁提出以每股55美元、总额149亿美元收购美国钢铁公司。此后，该案件迅速由跨国并购交易案转化为“美国钢铁控制权是否应交由外国资本掌握”的政治案。2025年1月3日，拜登以国家安全为由正式阻止该交易。但是日本制铁与美国钢铁提起诉讼并继续游说推进。2025年4月，特朗普政府重新启动为期45天的国家安全审查；6月13日，特朗普以签署国家安全协议为条件批准交易，6月18日该交易正式完成。
从准入审查门槛看，该案由“政治性否决”向“附条件批准”转变，清晰界定了监管重心的迁移：其核心诉求已由单一的准入资格审查，转向对法人治理实质的深度管控。具体表现为对董事会实际控制权、核心管理层任免权、敏感经营信息访问权，以及涉及本土产能配置、资产处置、总部选址及供应链安排等重大经营决策权的归属穿透。正因如此，交易落地的关键不再局限于项目估值对价或支付结构的微调，而是通过签署国家安全协议并引入“黄金股”机制（一种特权优先股，授予持有人，通常是政府，在涉及国家安全或战略利益的特定决策中拥有一票否决权，而不论其持股比例多寡），确保美国政府在总部迁移、重大资本支出、产能调整及后续兼并收购等战略事项上，保留实质性的否决权与持续影响力。
从属地监管门槛看，该并购案的阻力并非仅源于华盛顿的联邦意志，更在于宾夕法尼亚等关键属地政治势力的深度介入与博弈放大。美国钢铁公司总部位于匹兹堡，相关工厂、就业和工会利益集中于“铁锈地带”（即美国东北部及五大湖周边传统制造业衰落地区）。这一地缘属性使得该并购案不仅是商业行为，更深陷于当地就业保障与产业转型的高度敏感性中。因此，该案件从发端起便超越了单纯的资本交易范畴，演变为关乎地方工业存续、蓝领就业及社区整体利益的多维议题。在这一压力下，日本制铁为了推动交易重启，明显强化了属地承诺：不仅反复强调将保留美国钢铁总部、维持美国本土生产基。固岢鲈2028年前新增约110亿美元的投资承诺，后续整体在美增长资本目标约140亿美元，以回应地方社会对产能、设备升级和长期经营的关切。
从运营合规门槛看，该案审批完成并不意味着争议终结，而是企业进入了一个被持续监督的运营阶段。国家安全协议并非一次性文件，而是把项目投后义务制度化；“黄金股”安排则使美国政府对若干关键决策保有长期影响力。这意味着，日本制铁真正完成的，不只是法律意义上的收购，而是接受了一种嵌入式监管下的经营模式。对企业而言，这类安排会直接改变治理结构和成本结构：总部、董事会、投资决策和产能配置不再完全由商业逻辑决定，常态化报备义务、政企监管接口、信息流动边界及外部审计要求正显著提高管理与合规成本。日本制铁跨越美国第三道外商投资运营合规门槛的方式是接受更高强度、可持续监督下的运营框架，以此换取交易得以落地。
该案例清楚地显示了“三重门槛”如何逐层发挥作用并相互传导。一是联邦审查决定交易能否获得制度入口，通常会附带控制权约束和持续义务。二是州与地方层面的工会、就业、投资和社区利益，会把原本属于联邦安全审查的问题进一步政治化、属地化，迫使收购方作出更具体的本地承诺。三是交易一旦获得附条件放行，“黄金股”、董事会约束、投资承诺等前期条件又会转化为投后运营中的长期成本和治理约束。
中资企业的应对：从项目过关转向跨境资金与合规能力建设
面对“三重门槛”的叠加，赴美投资企业不能仅停留于单个项目的被动合规，而应转向覆盖决策、交易、运营和退出的系统性能力建设。对企业而言，这种能力建设不仅关系项目能否获批和落地，也直接关系项目跨境资金安排、融资节奏、税负管理、利润汇回和汇率风险对冲等多个方面。
首先，企业要重构对美投资的决策逻辑，把项目战略必要性与可承受成本统一起来。企业是否对美投资不能仅依据市场规模、资产价格或短期机会作出判断，而要统筹评估项目的战略价值、政策敏感度、组织负：吞娲肪，尤其要把审查延迟、落地阻力、追加资本开支、补贴资格受限、融资成本变化和收益不确定性一并纳入测算。对政策敏感度高、替代性较强的项目，应避免为布局而布局；对确有必要进入美国市场的项目，应在立项阶段就将合规成本、周期跨度和政策反复风险全面计入项目可行性评估。
其次，要把尽调前移并做实，形成覆盖交易、属地和运营的一体化评估机制。当前环境下，仅靠传统财务和法律尽调已难以支撑重大决策。企业需要同步识别行业敏感度、潜在审查触发点、州地方法规、园区和社区环境、政府激励条件以及供应链来源和替代能力，并将公共事务、合规、网络安全、人力资源、税务和资金管理等职能提前纳入评估。企业对美投资的前期工作，不能是法务单线推进，而应形成跨部门协同。
再次，要优化交易和组织架构，但不能陷入“形式合规”误区。降低持股比例、引入第三方、分拆业务等安排，在部分情形下有助于降低项目敏感度，但不能替代对实质控制、信息接触、关键岗位权限和供应链依赖关系的真实判断。企业可按照穿透式监管思路设计结构，重点处理治理权、董事席位、否决权、技术访问权、数据权限和关联交易安排，确保结构安排与实际经营一致。形式上切割、实质上仍高度关联的安排，在当前环境下往往难以降低监管疑虑。同时，要把投后合规转化为日常管理。企业应建立由总部统筹、当地执行的合规治理框架，持续跟踪联邦和州层面的政策变化，完善供应链映射和替代机制，健全数据与技术隔离制度，并建立重大事项升级报告机制，及时应对执法风险、媒体舆情、社区冲突和合作方异常，防止项目“落地后失控”。对涉及补贴、税收优惠和政府采购的项目，还应重点评估股权背景、供应来源、设备与零部件构成、技术许可链条以及关联方交易安排，避免在投后阶段因资格认定变化影响收益实现。
此外，还要增强资金安排、重组和退出能力。美国投资环境变化带来的冲击，最终会传导至跨境资金安排和收益实现。项目审查拉长、落地延迟和投后合规加码，不仅会抬高资金占用和运营成本，也会影响境内外融资衔接、外币资金调拨、利润汇回节奏和汇率风险管理。企业在评估对美投资时，除考虑项目回报率外，还要同步评估资本金分期到位、美元融资可得性、税后收益回流路径、补贴兑现不确定性以及极端情形下的流动性安排，避免业务风险进一步演化为财务风险。同时，应在投资协议、融资安排、供应合同和治理结构中预留调整空间，提前设计分阶段投资、业务切割、股权重组和有序退出方案，并统筹法律、税务、公共事务、网络安全、环境许可、劳动合规和金融顾问等外部资源，形成统一口径和协同机制，提高应对复杂局面的组织韧性。
本文刊载于《中国外汇》2026年第8期
